Безрассудный оптимист и оголтелый пессимист
В частности, я хочу сопоставить точки зрения Хью Пристли из компании Rathbone и Эндрю Смитерса из Smithers & Со. Оба имеют хорошее образование. Тем не менее, один придерживается оптимистичного взгляда, считая, что рынок входит в новый период истории, а другой не видит ничего кроме пугающих предзнаменований, считая, что мы игнорируем историю.
Хью Пристли – утонченный человек, изучавший французский язык в Оксфордском университет. После беседы с ним у меня была полная ясность о его взглядах, по таким вопросам, как активный и пассивный менеджмент, следует ли нам придерживаться инвестирования на движении рынка или искать выгодные по цене бумаги, а также являются ли текущие уровни рынки неоправданно высокими или мир действительно изменился, и цены вполне справедливые..., по крайней мере, на данный момент.
По мнению Хью Пристли, история учит нас, что недавнее прошлое является отклонением. "Я говорил со многими историками, считающими, что большую часть времени с 1611 года инфляция была очень низкой, а рабочие имели меньше власти". До XIX века профсоюзов вообще не было. Капиталисты Викторианской эпохи эксплуатировали рабочих. Депрессия 1930 года заставила людей отчаянно искать работу. Эта ситуация изменилась лишь после Второй мировой войны. "Период с 1945 года по 1979 год был отклонением, поскольку у рабочих было слишком много власти, а у акционеров относительно мало", – говорил Пристли. Тем не менее, большинство сегодняшних аналитиков и занимающих руководящие посты профессиональных финансистов выросли именно в этот период новейшей истории. Пристли утверждает, что наши представления о справедливых ценах акций могли сформироваться именно в этот аномальный период. "Если все было именно так, мы возвращаемся к нормальному положению", – добавил Пристли. Поэтому не следует бояться, что рынок поднялся слишком высоко. Сам Пристли имеет опыт всего двух "медвежьих" рынков – 1973 года и короткого кризиса осенью 1998 г. По его мнению, 1987 год вряд ли можно считать кризисом.
Эндрю Смитерс – аналитик-интеллектуал, придерживающийся абсолютно противоположной точки зрения. Ему за пятьдесят и держит себя он очень непринужденно. В 1980-х он какое-то время жил в Японии и имеет свою точку зрения по широкому кругу вопросов. "Я не трейдер", – заметил Смитерс с улыбкой. Он сотрудник аналитическою отдела, любящий отточенные эпиграммы и одаренный способностью решать математические уравнения. Смитерс изучал экономику в Кембриджском университете, а затем решил "помочь миру". Однако в Международном банке ему сказали, что не берут на работу людей младше 28 лег. Поэтому он поступил на работу в благотворительную структуру Британского Содружества. Заниматься благотворительностью Смитерсу не понравилось, потому что, как он выразился, "Я обнаружил, что благотворительность начинается у нас дома. Все это очень напоминало "Холодный дом" Чарльза Диккенса". Интересная ассоциация, поскольку взгляды самого Смитерса безнадежно мрачные.
В возрасте 23 лет немного разочарованный Смитерс повстречал Джона Нотта, которого знал по Кембриджу. Нотт предложил ему пойти на собеседование в Warburg. «И они меня взяли". Сегодня компания Смитерса проводит углубленный анализ для менеджеров инвестиционных фондов.
"Раньше Сити было менее интеллектуальным местом, чем сейчас", – говорил Смитерс. Талантливые выпускники шли на государственную службу, в академическую науку и средства массовой информации. Экономисты относились к деньгам с некоторой брезгливостью. Но даже если Сити сегодня стало более интеллектуальным, "Я не совсем уверен, что это хорошо", – сказал Смитерс с ухмылкой.
Научных кадров в Сити, возможно, и прибавилось, но "практически никто не осознает, насколько сложным является поведение рынка", говорил мне Смитерс. Всего 20 лет назад экономисты придерживались мнения, что рынок представляет собой простой механизм, которым можно управлять. Потребовался долгий и болезненный процесс, чтобы понять, что интервенционистский подход к экономике (раз рынком можно управлять, экономисты приобретают еще большее значение) был огромным эгоизмом.
Понять процессы, которыми нельзя управлять, в принципе можно, но дело в том, что все эти рыночные модели работают не так уж и хорошо. Смитерс изучил компьютерные модели, экономические модели, модели, сопоставляющие движения рынка с поведением субатомных частиц. Ни одна из моделей не была идеальной. "Но у рынков есть одно замечательное достоинство. Они являются одним из лучших источников экономической информации".
В истинно академической манере Смитерс подверг сомнению логические обоснования, данные в моей книге. Я утверждаю, что рынки подвергаются воздействию иррациональных сил? Очень сомнительно. По мнению Смитерса, единственным фактором индивидуальной психологии, способным помочь объяснить поведение рынка, является временной горизонт. Большинство инвестиционных решений принимается с учетом краткосрочного временного горизонта, поэтому из поколения в поколение люди не делают выводов, и ошибки все время повторяются. Смитерс уверен в абсолютной правильности этого вывода, поскольку брокеры и трейдеры не очень долго задерживаются в этой профессии.
В работе Кана и Купера Stress in the Dealing Room (1993) ( Стресс в дилинговом зале") говорится, что большинство трейдеров выдерживают всего несколько лет. Мой собеседник из Nat West Global Markets подтвердил это, рассказав, что большинство их трейдеров к 35 годам или уходят в отставку, заработав достаточно денег, или становятся менеджерами. Саймон Рубинс из Е. D. & F. Man рассказал мне, что на LIFFE, Лондонской международной бирже финансовых фьючерсов, редко встретишь трейдера, проработавшего в этой должности более 10 лет.
Смитерс считает, что сейчас все уже забыли об истинных причинах великих потрясений середины 1970-х, когда цены на нефть взлетели вверх, а в Лондоне глупая политика кредитования холдинговых компаний почти разорила банки. "Если учесть, что крахи рынка происходят не чаще одного раза в 20 лет, люди не извлекают никаких уроков", – заявил Смитерс.
- Да вы пессимист, – заметил я.
- Нет, я не просто пессимист, а оголтелый пессимист, – ответил Смитерс.
"Через два года работающие в Сити останутся без работы. Они займутся выращиванием яблок или еще чем-нибудь. Банки переключатся на другие виды деятельности, а люди, занимающиеся трейдингом часто не понимают, что они делают, но они прекрасно понимают, что не хотят, чтобы их боссы понимали, что они делают".
Смитерс утверждает, что пятилетний временной горизонт слишком короток для правильной оценки действий. "В течение пяти лет, при наличии волатильности рынка, шансы на его рост довольно высоки, если менеджеры инвестиционных фондов приняли решение играть вверх в расчете на рост рынка". По мнению Смитерса, шансы на рост высоки, поскольку волатильность вынуждает инвестиционных менеджеров совершать сделки, а сделки приносят комиссионные. Однако Смитерс отметил, что "такая высокая трейдинговая активность может не отвечать интересам клиентов". Как мы увидим в шестой главе, появляется все больше свидетельств конфликтов интересов в некоторых брокерских домах, при которых обязанности фирмы действовать с наибольшей пользой для клиента не совпадают с ее собственными интересами.
Будучи оголтелым пессимистом, Смитерс хорошо осведомлен о прошлых пузырях. "Измерить экстремальную перекупленность рынка вполне возможно. После рыночного пузыря экономика падает действительно низко. В 1980-х Япония испытала такие потрясения на фондовом и земельном рынках. Юго-Восточная Азия тоже пережила подобную ситуацию". Любимым пузырем Смитерса является земельный бум во Флориде, потому что на его пике в 1925 году в Майами продажей недвижимости из 110000 городского населения занимались 55000 человек. "То же самое происходит сейчас в Штатах с фондами взаимных инвестиций", – заметил с улыбкой Смитерс. И действительно, иногда кажется, что количество менеджеров фондов взаимных инвестиций превышает население этой страны. Однако трудно не заметить, что на Смитерса оказал влияние его личный опыт, а не только анализ. Он жил в Японии как раз в то время, когда в конце 1980-х там сначала расцвел, а затем лопнул рыночный пузырь. С тех пор Смитерс внимательно следит за Японией, бывая там несколько раз в год, и своими глазами видит, что существенного оживления на этом рынке не происходит.
Многие коллеги Смитерса по бизнесу считают, что его ориентация на долгосрочную перспективу расходится с реальностью. Роджер Ейтс, хорошо относящийся к Смитерсу, сказал мне, что если бы он следовал его рекомендациям, то потерял бы эту работу, поскольку не делал бы инвестиций в ценные бумаги. "Я выслушал Эндрю, но если бы я стал таким осторожным, как он предлагал, меня бы здесь, наверное, уже не было", – говорил мне Ейтс. У Смитерса слишком долгосрочный временной горизонт. Большинство аналитиков проводят анализ для выработки рекомендаций на краткосрочную перспективу – покупать, продавать или держать.
|
