Дополнение к истории
Хотя проигрышные акции дают, по-видимому, доходы выше средних, если их удерживать длительное время, эта стратегия инвестирования содержит явные опасности. Первая из них состоит в том, что обилие дешевых акций приводит к большим затратам на трансакции для инвесторов. Вторая – это то, что проигрышные акции могут быть подверженными большему риску как по причине изменчивости цен, так и по причине высокого финансового левереджа (т. е. использования кредита для финансовых сделок), – проигрышные акции имеют тенденцию иметь более высокие коэффициенты задолженности. Третья опасность состоит в том, что отрицательные доходы обычно возникают в силу определенных причин. Если эта причина в плохом управлении или в потере доли рынка, то может не оказаться никакого катализатора для роста цен в будущем.
Затраты на трансакции
Первой и, вероятно, главной проблемой при проведении стратегии инвестирования в проигрышные акции является то обстоятельство, что многие из этих акций продаются по низким ценам. Затраты на трансакции, связанные с покупкой и продажей этих акций, оказываются высокими в силу хотя бы того, что разница между ценами продажи и покупки в этих акциях высока по сравнению с ценой акции. Так, например, спрэд размером в 50 центов составит только 1% от цены 50-долларовой акции, но достигнет 20% для акции, котирующейся по цене $2,50.
Хотя портфель акций, представленный в табл. 8.3, был ограничен и включает только акции, которые продаются по цене выше одного доллара, средняя цена акций в этом портфеле составляет всего $3,36, тогда как средняя цена акций на остальном рынке больше $26. Кроме того, капитализация рынка для проигрышных акций равна $388 млн, что значительно ниже средней капитализации остального рынка, которая равна около $1,7 млрд. Комбинация низких цен на акции и низкой капитализации рынка толкает вверх затраты на трансакции, когда вы составляете этот портфель. Рисунок 8.9 дает представление о величине торговых затрат, с которыми вы сталкиваетесь при сравнении компаний с малой капитализацией рынка и крупных компаний (капитализации рынка для малых компаний и для крупных).
Суммарные торговые затраты, включая разницу между ценами покупателя и продавца и комиссионные, могут достигать более 5% от цены акций для компаний из класса самой низкой капитализации рынка. Эти затраты будут, без сомнения, выше для дешевых акций.
А какова должна быть минимальная цена для акций, включаемых в этот портфель? Если вы примете $5 как нижний предел для цены акций, то только 26 из 147 компаний останутся в этом портфеле. Все они перечислены в табл. 8.3.
Изменчивость и риск дефолта
Акции, значительно упавшие в цене за последний год, часто оказываются более рискованными, чем остальные акции. Одной из причин этого является то, что при более низких ценах на акции увеличивается изменчивость цен (волатильность). Вторая причина – это то, что внезапные и крутые падения цен на акции часто увеличивают финансовый левередж (использование заемных средств при финансовых операциях) и риск дефолта. На рис. 8.10 вы можете видеть контраст по трем мерам риска – β, стандартное отклонение цен акций и отношение долга к капиталу – между фирмами из портфеля неудачников и остальным рынком. По всем трем мерам риска, но особенно по показателям, основанным на ценах (β и стандартное отклонение), проигрышные акции оказываются гораздо более рискованными, чем акции остального рынка.
Вы можете профильтровать 26 акций, которые прошли через ценовой фильтр ($5 или больше), по признаку излишнего риска. Фактически, если вы включите ограничения для акций с годовыми стандартными отклонениями свыше 80% (что исключит 25% фирм из портфеля), с величиной β свыше 1,25 и отношениями рыночного долга к капиталу фирмы выше 80%, то останутся только три фирмы, перечисленные в табл. 8.4.
Разительное падение числа акций в портфеле, когда вы накладываете на них условия минимальной цены и ограничения степени рискованности, показывает, что стратегию покупки проигрышных акций трудно осуществить на практике даже верящим в ее эффективность.
Катализаторы улучшения
Последним и, возможно, самым трудным для анализа фактором при покупке проигрышных акций является ответ на вопрос: можно ли решить те фундаментальные проблемы, которые послужили причиной падения цены акций? Хотя вы, возможно, не в состоянии проверить внутренние действия каждой из фирм, которые вы анализируете для включения в свой портфель, вы можете рассмотреть те действия, которые увеличивают шансы на успех.
• Изменения в менеджменте: вы могли бы, например, проверить, не произошло ли недавно изменение в характере управления фирмой. Можно предположить, что новая администрация будет более склонна признать ошибки, допущенные в прошлом, и исправить их.
• Действия по реструктуризации: вы могли бы также профильтровать ваш портфель на предмет принятых фирмой недавно решений, изменяющих структуру бизнеса.
• Инвесторы-активисты: менеджеры фирм, испытывающих трудности, часто нуждаются в давлении, которое на них оказывают инвесторы-активисты; пенсионные фонды и отдельные инвесторы часто подталкивают к изменениям менеджмент испытывающих трудности компаний. Присутствие одного или более таких инвесторов в совете директоров компании можно рассматривать как многообещающий признак.
• Выживание: чтобы решить проблемы, которые могут оказаться долгосрочными, фирмам нужно время. Они с большей вероятностью получат его, если над их головами не будет висеть угроза финансового дефолта. Ограничение ваших инвестиций акциями компаний, которые имеют поддающуюся управлению долговую нагрузку, помимо действия в качестве фильтра излишнего риска увеличит и шансы на выживание.
• Тренды рентабельности: хотя долгосрочные тренды рентабельности для проигрышных акций будут, скорее всего, отрицательными, вы сможете найти признаки положительных изменений в краткосрочных трендах. Вы могли бы, например, вкладывать деньги только в компании, которые сообщили о положительных доходах за последний квартал. Хотя один квартал еще не означает решительного поворота к лучшему, он может сигнализировать, что компания оставила позади часть своих трудностей.
|
