Почти-арбитраж
Все исследования, которые искали закрытые фонды, акции с двойной регистрацией и конвертируемые ценные бумаги, по-видимому, пришли к выводу, что существуют некие проявления неэффективности рынка, которые можно использовать для получения прибыли. Тем не менее во всех этих стратегиях существует остаточный риск, возникающий иногда по причине того, что активы не являются полностью идентичными, а иногда из-за того, что нет механизмов, толкающих цены к конечному совпадению.
Не вполне идентичные активы. В конвертируемом арбитраже вы пытаетесь создать синтетические конвертируемые ценные бумаги, объединяя акции и облигации, выпущенные фирмой, а затем сравниваете издержки этих искусственных конвертируемых ценных бумаг с ценами реальных конвертируемых облигаций. Хотя в теории искусственные и реальные конвертируемые облигации идентичны, значительные ограничения, существующие в реальном мире, могут помешать этой теории реализоваться. Во-первых, многие фирмы, выпускающие конвертируемые облигации, не имеют выпущенных в обращение обычных облигаций, и вы должны найти им замену с аналогичным риском дефолта. Во-вторых, компании могут инициировать конверсию конвертируемых облигаций, что может вызвать разрушение арбитражной позиции. В-третьих, конвертируемые облигации имеют долгие сроки обращения. Таким образом, в течение долгих периодов времени может не наблюдаться совпадение цен, и вы должны уметь сохранять арбитражную позицию в течение этих периодов. В-четвертых, стоимость сделок и проблемы исполнения (связанные с трейдингом различными ценными бумагами) могут помешать арбитражу.
Что же из этого следует? Вы можете создать нечто, похожее на арбитражную позицию, путем покупки (продажи) конвертируемой облигации и продажи (покупки) искусственной конвертируемой облигации, но различия между облигацией и ее искусственным подобием могут породить неожиданные убытки. Эти убытки будут еще большими, если вы занимаете деньги для финансирования этих позиций.
Отсутствие механизмов для конвергенции (схождения цен). В последнем разделе вы видели признаки наличия арбитражных возможностей в закрытых фондах и некоторых ADR (американских депозитарных расписках). Закрытые фонды продаются со скидкой по отношению к рыночной цене ценных бумаг, которые они хранят, и иногда возникают значительные различия цен в силу ограничений реального мира между ADR и местными акциями. Впрочем, в обоих случаях в своих поисках арбитражных возможностей вы можете оказаться заблокированными реально существующими ограничениями.
• При операциях с закрытыми фондами вам потребуется купить акции фонда по дисконтированной рыночной цене, ликвидировать его годные для продажи ценные бумаги и объявить разницу как определенную прибыль. На каждой из этих стадий существуют свои проблемы. Вы вполне можете подтолкнуть цену вверх до уровня чистой стоимости актива по мере накопления акций в этих фондах. Кроме того, многие закрытые фонды жестко контролируются, и получение контроля над ними может оказаться трудным делом. Даже допуская, что вы действительно накапливаете акции закрытого фонда по дисконтированной цене и способны ликвидировать активы, вам придется выплатить налоги на доходы с капитала, когда вы продадите акции, и эти налоги вполне могут поглотить ваши возможные прибыли. Наконец, стоимость ваших трансакций должна быть достаточно малой, чтобы в конце концов, оставить вас с некоторой прибылью. Обратите внимание, что из 20 наиболее дисконтированных закрытых фондов, перечисленных в табл. 11.6, около половины представляли собой фонды, инвестирующие преимущественно в компании стран с развивающейся экономикой, для которых стоимость трансакций гораздо выше. Не следует удивляться, что так мало закрытых фондов вынуждено закрыться.
• В отношении американских депозитарных расписок (ADR) на пути к вашим арбитражным прибылям есть две заставы. Рассмотрим, например, депозитарные расписки компании Infosys, которые были освещены в табл. 11.5. Чтобы получить прибыль, вам следовало бы конвертировать местные акции в ADR и затем продать ADR без покрытия. Вы были бы ограничены в своих возможностях сделать первое, и к тому же ADR часто бывает очень трудно продать без покрытия на долгие периоды времени. Но даже если бы вы смогли продать ADR без покрытия на несколько месяцев и купить местные акции, нет никакой гарантии, что за эти месяцы ожидаемая вами премия не уменьшится, или не исчезнет совсем, или же, напротив того, возрастет.
|
