Объективные факторы, воздействующие на ликвидность
На каждом рынке действует ряд специфических факторов, определяющих его ликвидность. Так, для определения ликвидности развивающихся рынков весьма важной составляющей является ликвидность рынка развитых стран. Майкл Петтис на основе анализа кризисов, произошедших с начала XIX в., установил, что в ключевых европейских странах и США в моменты увеличения в обращении ликвидных средств (money supply) начинается рост инвестиций в развивающиеся страны. Когда же денежная масса сокращается в развитых странах, начинается отток средств и из развивающихся стран. По его мнению, эта динамика настолько заметна, что значение фундаментального состояния экономик развивающихся стран уже вторично. Их замечают только тогда, когда есть избыток ликвидности и появляется необходимость найти ему применение!
Заметим, что аналогичным образом происходит и финансирование новых технологий. Избыток финансовых ресурсов стимулирует интерес к более рисковым вложениям. Например, избыточная ликвидность в 1970-х гг., вызванная ростом депозитов от нефтедобывающих стран, привела к необходимости поиска новых клиентов, нуждающихся в кредитах. В 1970-х гг. ими стали развивающиеся страны, в основном в Латинской Америке. В 1990-е гг. рост пенсионных сбережений в США привел к росту интереса инвесторов к новым технологиям, в частности телекоммуникациям и Интернету. Возможно, именно решение пенсионных фондов, касающееся распределения инвестиций между акциями, облигациями и наличностью, является основным фактором, определяющим динамику цен рынков разных активов.
Ликвидность, связанная с экономическими циклами в целом, также приводит к изменению динамики вложений в разные активы. Покажем это на примере акций.
Из рисунка 1.21 видно, что каждой стадии экономического цикла соответствует популярность определенной группы активов.
Можно предположить, что в развитых странах ликвидность связана не только с циклом, но и с уровнем производительности. Так, рисунок 1.8 «Уровень дефолтов кредитов со спекулятивными рейтингами в ЕС и динамика промышленного производства», обсуждавшийся ранее, демонстрировал, что рост производства снижает уровень дефолтов, а это увеличивает уверенность в надежности инвестиций и способствует росту ликвидности. За последние четыре десятилетия в США объемы торговли акциями во время экономических спадов в основном падают.
Представляют интерес факторы ликвидности рынка, связанные с отчетностью. Конец финансового года американских взаимных фондов (mutual funds) приходится на ноябрь. К этому моменту многие из них фиксируют часть прибыли, т. е. продают часть активов. Поэтому в сентябре — середине ноября американский рынок акций в целом растет чрезвычайно редко.
Конец финансового года в Японии приходится на 31 марта. До середины 1990-х гг. в бухгалтерском учете опционов уплаченная премия рассматривалась здесь как убыток, а полученная — как прибыль, т. е. отсутствовала концепция переоценки актива по рынку. Это приводило к тому, что в последнюю неделю перед концом года японские банки массированно продавали долгосрочные (дорогие) опционы, а до 15 апреля выкупали их обратно. Одновременно росла волатильность на спот-рынке доллар/иена, т. к. перед концом финансового года японские компании конвертировали прибыли от зарубежных операций в иену (рисунок 1.22). Это пример того, как рынки опционов и валют значительно видоизменялись не из-за того, что появлялась новая информация экономического характера, влияющая на фундаментальное соотношение сил валют, а из-за неких особенностей ликвидности, необоснованных с точки зрения экономической науки.
Циклы, связанные с отчетностью, несложно обнаружить на исторических графиках цен, и технический анализ позволяет их прогнозировать.
Юридическое или налоговое регулирование резко сужает рыночную деятельность, а подчас сводит ее к нулю. Таких примеров много не только в России, но и в развитых странах. Например, выход FASB 133 (правила учета и налогообложения деривативов, использованных при хеджировании) резко ограничил корпоративное участие на рынке валютных опционов, который в результате потерял ликвидность. Аналогичное влияние оказывает изменение законов той или иной страны. Так, создание юридической среды для портфельных вложений в счета типа «С» привело западных инвесторов на рынок российских государственных бумаг.
|
